Performancemessung bei Wertpapier-Investmentfonds:
Gespeichert in:
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| Format: | Buch |
| Sprache: | Deutsch |
| Veröffentlicht: |
Heidelberg
Physica-Verl.
1998
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| Schriftenreihe: | Unternehmen und Steuern
6 |
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| Beschreibung: | Zugl.: Bayreuth, Univ., Diss., 1996 |
| Umfang: | XXVIII, 502 S. graph. Darst. |
| ISBN: | 3790811068 |
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|---|---|
| adam_text | Inhaltsübersicht
Inhaltsverzeichnis XI
Abbildungsverzeichnis XX
Abkürzungsverzeichnis XXIII
Einführung 1
A. Problemstellung 1
B. Zielsetzung der Untersuchung 3
C. Gang der Untersuchung 4
Erster Teil: Grundlagen des Investmentsparens 7
A. Idee der Investmentanlage 7
B. Historische Entwicklung der Investmentanlage 11
C. Rechtsstrukturen der Investmentgesellschaften 14
D. Investmentsparen in Deutschland 24
E. Harmonisierung des Investmentwesens in der EG 39
F. Zum gegenwärtigen Stand des Investmentsparens 44
Zweiter Teil: Grundsätzliche Überlegungen zur
Performancemessung bei Investmentfonds 50
A. Inhalt der Performancemessung 50
B. Adressaten einer Performancemessung 51
C. Ausgestaltung der Performancemessung 72
VIII
Dritter Teil: Vorgehensweisen der Renditeermittlung 76
A. Vorbemerkungen 76
B. Konzepte der Renditeermittlung 76
C. Ausschüttungsberücksichtigung 86
D. Einflußfaktoren der Renditeermittlung 88
E. Zusammenfassung 148
Vierter Teil: Risikomessung 150
A. Risikobegriff und Untersuchungsfelder 150
B. Traditionelle (implizite) Risikobewältigung 160
C. (Explizite) Risikomessung durch isolierte Maßzahlen 163
D. Risikomessung und Moderne Kapitalmarkttheorie 180
E. Weitere Risiko und Performancemaße 239
F. Ausgewählte Einflußfaktoren auf die Risikomessung 255
G. Zusammenfassung 261
Fünfter Teil: Besteuerung des Investmentsparens 263
A. Überblick 263
B. Besteuerung der Kapitalanlagegesellschaft 264
C. Besteuerung auf Ebene des Sondervermögens 265
D. Besteuerung auf Anteilseignerebene 273
E. Steuerliche Transparenz von Investmentfonds 2 4
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsübersicht VII
Abbildungsverzeichnis XX
Abkürzungsverzeichnis XXQI
Einführung 1
A. Problemstellung 1
B. Zielsetzung der Untersuchung 3
C. Gang der Untersuchung 4
Erster Teil: Grundlagen des Investmentsparens 7
A. Idee der Investmentanlage 7
B. Historische Entwicklung der Investmentanlage 11
C. Rechtsstrukturen der Investmentgesellschaften 14
I. Vertragstyp versus Gesellschaftstyp 14
1. Entwicklung in Großbritannien 14
2. Entwicklung in Kontinentaleuropa . 16
II. Open end versus Closed end Prinzip 21
D. Investmentsparen in Deutschland 24
I. Geschichtliche Entwicklung 24
1. Entwicklung vor Gründung der Bundesrepublik Deutschland 24
2. Entwicklung nach Gründung der Bundesrepublik Deutschland 29
II. Aufbau in Deutschland vertriebener Investmentunternehmen 31
1. Vertragstyp nach Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften 32
2. Gesellschaftstyp 35
E. Harmonisierung des Investmentwesens in der EG 39
F. Zum gegenwärtigen Stand des Investmentsparens 44
XII
Zweiter Teil: Grundsätzliche Überlegungen zur
Performancemessung bei Investmentfonds 50
A. Inhalt der Performancemessung 50
( .BJ Adressaten einer Performancemessung 51
I. Potentielle Adressaten 51
II. Performancemessung aus Sicht der Kapitalanleger 52
1. Zielsetzungen von Kapitalanlegern 52
2. Aufbau eines Zielsystems 54
3. Zielhierarchie 60
a. Rendite 60
b. Risiko 63
c. Flexibilität 67
d. Nichtmonetäre Ziele 67
4. Investmentfonds im Zielsystem der Kapitalanleger 70
III. Performancemessung aus Sicht des Fondsmanagements 71
C. Ausgestaltung der Performancemessung 72
Dritter Teil: Vorgehensweisen der Renditeermittlung 7o
A. Vorbemerkungen
B. Konzepte der Renditeermittlung 7 *
I. Einfache Rendite 76
II. Interne Rendite 80
III. Zeitgewichtete Rendite ^
IV. BVI Methode 85
C. Ausschüttungsberücksichtigung
OS
D. Einflußfaktoren der Renditeermittlung
I. Prinzip der verursachungsgerechten Erfolgsermittlung
89
II. Entscheidungsträgerbezogene Erfolgsdeterminanten
XIII
1. Überblick 89
2. Quantitative Einflußfaktoren 91
a. Betrachtungszeitraum 91
b. Währungseinflüsse 99
c. Gebührenbelastung 106
aa. Arten von Fondsgebühren 107
bb. Berücksichtigung von Gebühren in der
Performancemessung 113
cc. Verwaltungseffizienz von Investmentfonds 116
dd. Auswirkungen von Fondsgebühren 118
ee. Umbrellafonds 121
ff. Dachfonds 123
3. Qualitative Einflußgrößen 127
a. Gesetzliche Rahmenbedingungen 127
aa. Investmentgesetze 127
bb. Insiderstellung von Investmentfonds 128
cc. Unabhängigkeit der Kapitalanlagegesellschaft 130
b. Fondskonzeption und Fondsmanagement 131
aa. Anlagegrundsätze 131
bb. Anlagestrategie 133
cc. Managementstandort 136
dd. Managementwechsel 138
ee. Selektion und Timing 139
ff. Umschlaghäufigkeit 140
c. Sonstige Einflußgrößen 141
aa. Fondsgröße 141
bb. Anlegerstruktur und Anlegerverhalten 146
E. Zusammenfassung 148
Vierter Teil: Risikomessung 150
A. Risikobegriff und Untersuchungsfelder 150
I. Überblick 150
II. Informationsorientierter versus sequentieller Risikobegriff 151
III. Schwankung versus Verlustgefahr 154
XIV
IV. Risikomessung bei Investmentfonds 157
V. Untersuchungsfelder 159
B. Traditionelle (implizite) Risikobewältigung 160
I. Ziel der Fondskategorisierung 160
II. Kritik 162
C. (Explizite) Risikomessung durch isolierte Maßzahlen 163
I. Beschreibung von Wahrscheinlichkeitsverteilungen 163
1. Momente einer Wahrscheinlichkeitsverteilung 164
2. Normalverteilung 165
3. Die Annahme der Normalverteilung für Kapitalmarktrenditen 166
II. Risikomessung durch statistische Maßzahlen 169
1. Überblick l69
2. Maßzahlen der Streuung 170
a. Spannweite 170
b. Quantilabstände 171
c. Varianz 171
d. Standardabweichung 173
e. Mittlere absolute Abweichung 175
3. Maßzahlen der Verlustgefahr 175
a. Semivarianz 175
b. Ausfallwahrscheinlichkeit 176
4. Maßzahlen der Schiefe 177
5. Maße der Wölbung (Kurtosis, Exzeß) l79
III. Kombination von Rendite und Risiko 180
D. Risikomessung und Moderne Kapitalmarkttheorie 1*°
I. Diversifikation als Grundlage der Modernen Kapitalmarkttheorie 181
1. Formen der Diversifikation 1 *
a. Naive Diversifikation ^
b. Markowitz Diversifikation 1*
2. Diversifikationsebenen l*9
XV
3. Zusammenhang der Märkte 191
4. Investmentfonds als risikodiversifizierte Wertpapierportfolios 193
5. Umsetzungsprobleme der Portfolio Selection Theorie 196
II. Capital Asset Pricing Model (CAPM) 198
1. Grundlagen des CAPM 198
a. Prämissen des CAPM 198
b. Herleitung und Implikationen des CAPM 200
c. Beta Faktor als Risikomaß 204
2. Performancemessung auf Basis des CAPM 205
a. Reward to Variability Ratio von Sharpe 206
b. Reward to Volatility Ratio von Treynor 209
c. Jensen s Alpha 211
d. Mehrparametrischer Ansatz nach Fama 214
e. Konzept der Potentiellen Performance 217/
f. Beurteilung der Maßzahlen 218
3. Kritik am CAPM und den entsprechenden Performancemaßen 219
a. Variables Beta nach Merton 220
b. Einseitige Risikobetrachtung nach Bower/Wippern 224
4. Weitere Kritik und Modellerweiterungen 225
III. Arbitrage Pricing Theory (APT) 228
1. Grundlagen der Arbitrage Pricing Theory 228
a. Prämissen der Arbitrage Pricing Theory 229
b. Aufbau und Implikationen der APT 229
2. Performancemessung auf Basis der APT 233 /
3. Kritik an der Verwendung der APT zur Performancemessung 234
IV. Zusammenfassung 236
E.) Weitere Risiko und Performancemaße ( 239
I. Messung des Zinsänderungsrisikos 239
1. Duration 239
2. Konvexität 241
3. Beurteilung 243
XVI
II. Rating von Fonds 244
1. Grundgedanken des Ratings 244
2. Fondsrating 245 j
III. Stochastische Dominanz 248 ¦
1. Vorgehensweise der Stochastischen Dominanzregeln 248
2. Formen der Stochastischen Dominanz 249 ;
a. Stochastische Dominanz 1. Grades 249
b. Stochastische Dominanz 2. Grades 250
3. Empirische Ergebnisse und Kritik der Stochastischen j
Dominanzregeln 252
IV. Praktische Ansätze 254 j
/Fy Ausgewählte Einflußfaktoren auf die Risikomessung 255 |
I. Währungsrisiko 256
II. Risikominderung durch Garantien 256
III. Verlustausgleich durch die Kapitalanlagegesellschaft 261
G. Zusammenfassung 261
Fünfter Teil: Besteuerung des Investmentsparens 263
A. Überblick 263
B. Besteuerung der Kapitalanlagegesellschaft 264
C. Besteuerung auf Ebene des Sondervermögens 265
I. Besteuerung deutscher Sondervermögen 265
II. Besteuerung von Investmentunternehmen in ausgewählten Staaten 269 ,
III. Zusammenfassung 272
i
D. Besteuerung auf Anteilseignerebene 273
I. Erträge aus Anteilen inländischer Investmentfonds 273 .
1. Inländische Anteilseigner 273
2. Ausländische Anteilseigner 278
XVII
II. Erträge aus Anteilen ausländischer Investmentfonds 280
1. Inländische Anteilseigner 280
2. Ausländische Anteilseigner 283
III. Zwischengewinnbesteuerung 283
IV. Zinsabschlagsteuer bei Fondserträgen 287
E. Steuerliche Transparenz von Investmentfonds 294
F. Sonderprobleme der Investmentfondsbesteuerung 303
I. Ertragsausgleich 303
II. Kapitalverkehrsteuern bei Investmentanlagen 308
III. Substanzsteuerliche Behandlung von Investmentanteilen 310
IV. Besteuerung von Garantiefonds (ÜJ ^
G. Besteuerungsberücksichtigung in der Performancemessung 313
I. Steuergestaltende Fondskonstruktionen 313
II. Empirische Untersuchungen zur Bedeutung der Besteuerung 316
III. Besteuerungsberücksichtigung bei der Renditeermittlung 318
1. Steuerberücksichtigung bei der BVI Methode 318
2. Fonds Performance bei exakter Steuerberücksichtigung 319
a. Anforderungen an eine steuerorientierte Performancemessung 319
b. Informationspflichten des Investmentfonds 322
c. Einbeziehung der Besteuerung am Beispiel Gemischter Fonds 324
331
IV. Risikowirkungen der Besteuerung
H. Zusammenfassung
XVIII
Sechster Teil: Relativierung der Erfolgsmaße 334
A. Relative Erfolgsmaße 334
I. Verwendung von Plangrößen 334
1. Eindimensionale versus zweidimensionale Plangrößen 334
2. Allgemeine versus individualisierte Plangrößen 335
II. Überblick über relative Erfolgsmaße 336
B. Alternative Vergleichsmaße 336
I. Absolutgröße 336
II. Alternativanlage 337
III. In Sich Vergleich (Universum vergleichbarer Portfolios) 338
IV. Effiziente Portfolios 339
V. Marktvergleich 340
1. Marktportfolio 341
2. Index 342
VI. Benchmark Portfolios 350
Vll.Zufallsdepots 354
C. Zusammenfassung 358
Siebter Teil: Prognoseeignung der Verfahren 361
A. Prognoseeignung der untersuchten Verfahren 361
B. Prognose von Fondsergebnissen 362
I. Zusammensetzung von Fondsergebnissen 362
1. Überblick 362
2. Primärtrend 363
3. Sekundärtrend 363
3. Konsequenzen aus den Trendanalysen 365
II. Informationsquellen für Privatanleger 367
XIX
III. Prognoseverfahren 369
1. Klassische Verfahren 370
a. Technische Analyse 370
b. Fundamentalanalyse 371
c. Random Walk Hypothese 373
d. Standardisierte Investitionsverfahren 374
2. Moderne Prognoseverfahren 376
a. Neuronale Netze 376
b. Chaostheorie 379
c. Fuzzy Logic 381
3. Beurteilung von Prognosemethoden 381
C. Durchführung der Fondsauswahl durch Anleger 383
I. Überblick 383
II. Selektion und Timing als Entscheidungsebenen 384
III. Methoden der Selektion und des Timings 385
1. Fremdselektion und Fremdtiming 386
2. Eigenselektion und Eigentiming 388
IV. Gemischte Fonds versus Vermögensverwaltung 389
1. Vorbemerkungen 389
2. Konzeptionen Gemischter Fonds 390
3. Konzeptionen der fondsorientierten Vermögensverwaltung 393
3. Konzeptionsvergleich 398
4. Performancevergleich 403
D. Ergebnis 405
Zusammenfassung der Untersuchungsergebnisse 407
Anhang 409
Literaturverzeichnis 422
Sonstige Quellen 481
Rechtsquellenverzeichnis 484
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1: Abgrenzung eines Investmentfonds 10
Abb. 2: Grundtypen von Fonds i.e.S. 11
Abb. 3: Rechtsstrukturen von Investmentunternehmen 20
Abb. 4: Aufbau und Ablauforganisation eines Investmentunternehmens 35
Abb. 5: Investmentgesellschaft nach luxemburgischen Recht (SICAV) 37
Abb. 6: Harmonisierung des Investmentwesens in der EG 40
Abb. 7: Mittelaufkommen von Publikumsfonds 47
Abb. 8: Nutzen Indifferenzkurven 64
Abb. 9: Ausgestaltung der Performancemessung 74
Abb. 10: Einfache versus Interne Rendite 81
Abb. 11: Interne Rendite versus Zeitgewichtete Rendite bei
Zertifikatsausgabe 84
Abb. 12: Interne Rendite versus Zeitgewichtete Rendite bei
Dividendenzahlung 85
Abb. 13: Möglichkeiten der Ausschüttungsberücksichtigung 87
Abb. 14: Verursachungsgerechte Zuordnung der Erfolgsdeterminanten 90
Abb. 15: Adressatenorientierte Performancemessung 91
Abb. 16: Betrachtungszeiträume 92
Abb. 17: Renditedreieck 93
Abb. 18: Performance Permanenzen 95
Abb. 19: Zeitabhängige Variablen der Renditeermittlung 97
Abb. 20: Wechselkurswirkungen bei zwei Währungen 102
Abb. 21: Wechselkurswirkungen bei drei Währungen 103
Abb. 22: Aufteilung von Anlage und Währungserfolg 104
Abb. 23: Gebührenarten auf Anleger und Fondsebene 107
Abb. 24: Alternative Formen der Verwaltungsgebühr 113
Abb. 25: Aufwandsgliederung in Rechenschaftsberichten 116
Abb. 26: Gebührenmodelle bei Investmentfonds 119
Abb. 27: Gebührenmodelle bei Aktienfonds 120
Abb. 28: Anlagestrategien 135
Abb. 29: Auswirkung des Managementstandorts 137
Abb. 30: Managementleistung und Anlegerrendite 149
Abb. 31: Objekt der Risikomessung 159
Abb. 32: Traditionelle Performancemessung bei Investmentfonds 160
XXI
Abb. 33: Risikodefinition und Risikomaß 169
Abb. 34: Risikoreduktion durch Diversifikation 183
Abb. 35: Menge effizienter Portfolios 186
Abb. 36: Optimales Portfolio 187
Abb. 37: Korrelationen der Aktien und Rentenmärkte 192
Abb. 38: Portfoliowahl mit Kapitalmarktlinie (Tobin Separation) 202
Abb. 39: Wertpapierlinie 203
Abb. 40: Reward to Variability Ratio 207
Abb. 41: Jensen s Alpha 211
Abb. 42: Mehrparametrischer Ansatz nach Fama 215
Abb. 43: Korrelationen der Performancemaße 218
Abb. 44: Variables Beta nach Merton 223
Abb. 45: Modellerweiterungen 228
Abb. 46: Überblick über die Performancemaße 238
Abb. 47: Rating Aufbau der Financial World 247
Abb. 48: Stochastische Dominanz 1. Grades 250
Abb. 49: Stochastische Dominanz 2. Grades 251
Abb. 50: Prognosegüte der Stochastischen Dominanzregeln 253
Abb. 51: Garantieformen 257
Abb. 52: Schematische Übersicht zur Besteuerung des Investmentsparens 264
Abb. 53: Möglichkeiten der Fondsbesteuerung 273
Abb. 54: Besteuerung der Erträge inländischer Fondanleger 277
Abb. 55: Zwischengewinnbesteuerung 286
Abb. 56: Zinsabschlag 289
Abb. 57: Mittelaufkommen von Inlands und Auslandsfonds seit 1985 292
Abb. 58: Steuerliche Behandlung des Investmentkonstrukts 298
Abb. 59: Wirkung des Ertragsausgleichs 304
Abb. 60: Wirkung eines Ertragsausgleichs mit Besteuerung 306
Abb. 61: Wirkung eines Ertragsausgleichs bei Zwischengewinnbesteuerung 307
Abb. 62: Steuerwirkung bei 50% Steuersatz (PEH Universal Fonds IR) 314
Abb. 63: Marktvolumen und Mittelaufkommen 1994 3!5
Abb. 64: Steuerwirkungen und BVI Methode 319
Abb. 65: Fondsergebnisse 1992 326
197
Abb. 66: Fondsergebnisse 1993 J
198
Abb. 67: Fondsergebnisse 1994 JZÖ
Abb. 68: Wertentwicklung 1992 bis 1994 iLy
XXII
Abb. 69: Renditen 1995 mit und ohne Zwischengewinnberücksichtigung 330
Abb. 70: Managementleistung und Anlegerrendite bei
Steuerberücksichtigung 333
Abb. 71: Vergleichsmaße zur Performancemessung 336
Abb. 72: Marktportfolio 341
Abb. 73: Indizes vor und nach Steuern (vereinfacht) 345
Abb. 74: Untersuchungen auf Basis von Indexvergleichen 348
Abb. 75: Arten von Zufallsdepots 354
Abb. 76: Ergebnisübersicht zu den Vergleichsmaßstäben 359
Abb. 77: Abweichungsanalyse 364
Abb. 78: Vom Primärtrend zum Anlegererfolg 366
Abb. 79: Technische versus Fundamentale Analyse 372
Abb. 80: Risikoberücksichtigung 384
Abb. 81: Selektion und Timing von Fonds 385
Abb. 82: Fondspicking Modelle 394
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